深度｜不到21亿美元出售的国产创新药，又被跨国药企百亿美元拿下，谁赚了？

北京时间(shíjiān)6月2日晚，两家跨国药企百时美施贵宝（BMS）和BioNTech达成的(de)一笔交易(jiāoyì)，潜在交易总额达到111亿美元，在医药圈“炸开锅”，这不仅仅是PD-L1/VEGF双抗行业诞生的又一笔重磅交易，而且涉及的产品(chǎnpǐn)，还是半年多前，从中(zhōng)国生物科技企业中收购而来，彼时的潜在交易总额不超过21亿美元。 相比之下，中国创新药卖亏了吗？在(zài)国产创新药企对外授权交易进行得(dé)如火如荼之际，这再度引发市场关注。 根据(gēnjù)百时美施贵宝和BioNTech签下的(de)协议，双方将在全球范围内共同开发和商业化BioNTech的双特异性(tèyìxìng)抗体候选药物BNT327，用于多种实体瘤治疗。 百时(bǎishí)美施贵宝将(jiāng)向(xiàng)BioNTech支付15亿美元(yìměiyuán)的首付款，并在2028年前支付总计20亿美元的非或有性周年付款（non-contingent anniversary payments）。此外，BioNTech将有资格获得高达76亿美元的额外开发、监管和商业里程碑付款。总体加(jiā)起来，这笔潜在交易总额有望(yǒuwàng)达到111亿美元。 BioNTech方面表示(biǎoshì)，双方(shuāngfāng)将共同努力，扩大并加速这一临床候选药物的开发。 BNT327是一款抗PD-L1/VEGF双特异性抗体，该药正在开展多项三期临床试验中，受试者已超过(chāoguò)1000名患者，这些试验包括(bāokuò)针对广泛期小细胞(xìbāo)肺癌以及非小细胞肺癌一线治疗的全球性三期试验，这些试验具有注册潜力。同时，该药计划于2025年底(niándǐ)前启动(qǐdòng)针对三阴性乳腺癌的全球性三期试验。 BNT327并非BioNTech自主开发的药物，最早是中国(zhōngguó)生物科技(shēngwùkējì)企业研发的创新药，BioNTech通过分两次进行收购。 第一次收购，发生于2023年11月，彼时(bǐshí)还是(háishì)中国创新药企身份的普米斯生物（下称普米斯），宣布将BNT327海外市场的开发、生产和商业化权利授予了(le)BioNTech，普米斯相应将获得5500万美元的首付款，以及超10亿美元的开发、注册和商业里程碑(lǐchéngbēi)付款以及分级销售提成(tíchéng)。 第二次(dìèrcì)收购，发生于2024年11月，BioNTech宣布以8亿美元预付款收购普米斯100%已发行股本（可根据惯例对收购价格进行调整），支付方式主要(zhǔyào)为现金和部分美国存托(cúntuō)股份（ADS）。此外，BioNTech将在普米斯达到双方约定的里程碑条件时(shí)，额外支付最高(zuìgāo)1.5亿美元的里程碑付款。 通过(tōngguò)这两次与普米斯的交易，BioNTech也完整获得了(le)BNT327全球开发与商业化(shāngyèhuà)权益，这两次加起来，潜在总交易额20.05亿美元。 从普米斯的(de)交易，再到与百时美(měi)施贵宝的交易，BioNTech充当(chōngdāng)了中间商角色，回报可观，最初买入BNT327这款产品时，潜在总(zǒng)交易价格不到21亿美元。现如今，再转手时，潜在总交易价已达到111亿美元，两者价差高达90.95亿美元。 虽然潜在总交易额最后能否成功兑现，还存在很大(hěndà)不确定性。不过，预付款（或者首付款）涉及真金白银的交易。在与(yǔ)普米斯生物(shēngwù)的交易中，BioNTech给出的预付款加起来8.55亿美元，但从百时(bǎishí)美施贵宝拿到的预付款，已高达15亿美元。 可以说(shuō)，BioNTech是低买高卖，做到了稳赚不赔。 相比BioNTech在双抗药物BNT327上斩获颇丰，市场(shìchǎng)上有声音感叹，国产创新药卖(yàomài)亏了。对此，如何看待这样的观点？ 有从事对外授权交易的人士对第一财经记者表示，对外授权的价格要(yào)看(kàn)当时市场存在的风险(fēngxiǎn)，现在的环境和当时的环境非常不同，这个项目风险程度已经显著发生改变了。 “为什么PD-L1/VEGF双抗这个赛道现在会变得如此火爆，因为(yīnwèi)大家认为，它的(de)疗效数据有可能战胜曾经的‘全球药王’K药。”该(gāi)人士这样表示。 PD-1/L1一直以来被誉为“最为(zuìwèi)内卷的赛道”，而PD-1/VEGF双抗(shuāngkàng)展现出(zhǎnxiànchū)的临床突破，能否撬动免疫治疗中PD-1的大盘子，受到业界高度关注。 PD-1抑制剂通过阻断PD-1与(yǔ)PD-L1的结合，恢复T细胞的免疫杀伤功能，从而实现(shíxiàn)对肿瘤(zhǒngliú)的抑制作用，而VEGF抑制剂则通过抑制肿瘤血管的生成，切断肿瘤的营养供应，达到抑制肿瘤生长的目的，将这两个靶点结合起来PD-1/VEGF双抗药物，理论(lǐlùn)上能够同时发挥两者的优势(yōushì)，实现更好的抗肿瘤效果。 2024年以来，随着康方生物PD-1/VEGF双抗通过临床试验数据“头对头”展现出超过默沙东K药的(de)潜力，逐渐掀起了全球(quánqiú)PD-1/VEGF双抗药物交易热潮(rècháo)。 “普米斯生物的PD-1/VEGF双抗(shuāngkàng)是否真的卖亏，很难进行简单(jiǎndān)判断，因为不同时间点、不同阶段的临床数据，包括不同的交易对手，都(dōu)会产生不同的价值判断，对于普米斯来说，可能那个时间点也没有更多的选择。”博远资本创始合伙人陶峰对第一(dìyī)财经记者表示，随着(suízhe)康方生物的PD-1/VEGF双抗“头对头”击败K药后，PD-1/VEGF双抗药物已显示出作为(zuòwéi)下一代免疫疗法基石的潜力(qiánlì)，对于百时美施贵宝等大药企而言，自然不愿轻易错过。 醴泽资本创始(chuàngshǐ)管理合伙人张勇表示，百时美(měi)施贵宝本身也有PD-1单抗产品，即O药，现在又要(yào)花巨资买下一个未来潜力的PD-1/VEGF双抗，是出于市场防守考虑，这也是必须(bìxū)要做的动作。“不同的资产在不同公司手里，自然价格是不一样的。” Newco交易(jiāoyì)能否持续？ 近期(jìnqī)，医药魔方发布了题为《从引进到引领：中国创新药交易十年全景透视》的(de)报告，系统梳理了2015-2024年全球及(jí)中国医药交易的全景。报告显示：中国License-out（对外授权(shòuquán)）交易自(zì)2020年爆发，2024年达94笔，总金额519亿美元，首付款41亿美元，数量和金额再创新高。 对外授权交易(jiāoyì)火爆之下，近年来，一种所谓的(de)“Newco”模式在市场中悄然兴起。传统的对外授权交易，是小药企将(jiāng)管线直接授权给大(dà)的药企开发，而“Newco”模式的交易，是间接将产品授权给中间商，之后中间商在市场中找机会转手。 普米(pǔmǐ)斯(sī)与BioNTech之间的交易，也是典型的“Newco”模式交易模式。 医药魔方董事长周立运对第一财经记者表示，目前(mùqián)关于普米(pǔmǐ)斯的(de)BNT327出售给BioNTech价格过低的看法，还是有些“事后诸葛亮”了，如果回到这款国产(guóchǎn)创新药最初出售时，当时可能还没有能力许可给大(dà)的跨国药企。当时拿到的交易额，对于出售方而言，应该是相对较高的价格了。 “中(zhōng)国生物科技企业与跨国药企打交道的时间(shíjiān)，还比较短暂(duǎnzàn)，经验以及信任度(xìnrèndù)皆有待积累。跨国药企对中国创新药的信任度、接受度，也需要时间。而中间商在转手过程中，可以高价(gāojià)售出，也跟他们在跨国药企中的信任度有一定基础有关。如果生物科技企业自身推销经验、谈判经验积累到一定程度后，Newco交易模式在市场中可能就没(méi)那么流行了。”周立运说道。 在周立运看来，在对外授权过程中，随着中国创新药企(yàoqǐ)的创新能力获得认可，好的产品越来越多，再加上中国创新药企的谈判能力进一步加强，相信跨国药企也会愿意开出(kāichū)更(gèng)高的价格。 (本文来自第一(dìyī)财经)